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新三因子模型能否解釋中國股市？實(shí)證結(jié)果揭曉

日期：2026-03-24 17:25:17 來源：互聯(lián)網(wǎng)
第一，與FF（1992）對美國股市的實(shí)證研究結(jié)果相同，利用我國股市新的樣本數(shù)據(jù)本書實(shí)證發(fā)現(xiàn)，賬面市值比和規(guī)模是影響橫截面收益的眾多變量中的兩個最重要的變量；但是與FF（1992）發(fā)現(xiàn)的美國股市中兩者間呈較為明顯的負(fù)相關(guān)（相關(guān)系數(shù)為-0.26）相反，本書實(shí)證發(fā)現(xiàn)我國股市中賬面市值比和規(guī)模兩者間呈較為微弱的正相關(guān)（相關(guān)系數(shù)為0.1，僅為美國股市中兩者間相關(guān)系數(shù)絕對值的0.4）。利用該實(shí)證結(jié)論，對FF三因子模型從兩個方面進(jìn)行改進(jìn)：
 
（1）采用EP-ME-STRU三變量2×2×3投資組合交叉分組的方法，計(jì)算得到了盈余價(jià)格比因子FE、規(guī)模因子FM和流通A股比率因子FS；依據(jù)10個賬面市值比投資組合，計(jì)算得到了賬面市值比因子FB；依據(jù)新得到的規(guī)模因子FM、賬面市值比因子FB和原來的市場因子RM−Rf 構(gòu)成了新的三因子模型，實(shí)證發(fā)現(xiàn)，新的三因子模型并不能完全解釋我國股市橫截面收益。
 
（2）在新的三因子模型中引入一個新因子——盈余價(jià)格比因子FE或流通A股比率因子FS——構(gòu)成了新的四因子模型，實(shí)證發(fā)現(xiàn)，新的四因子模型并不能完全解釋我國股市橫截面收益。
 
第二，利用虛擬變量d在無條件的FF三因子模型中引入條件貝塔信息，把無條件三因子模型改進(jìn)為條件定價(jià)模型，并用改進(jìn)后的條件定價(jià)模型來解釋我國股市的橫截面收益，實(shí)證發(fā)現(xiàn)，在25個回歸模型中，條件貝塔信息的引入，使模型能完全解釋的回歸模型數(shù)目由1個大幅提高到了16個，因此，在解釋橫截面收益時，貝塔條件變化的條件定價(jià)模型是一個優(yōu)于FF三因子模型的模型。
 
第三，利用Markov制度轉(zhuǎn)移模型（regime-switching model）在無條件的FF三因子模型中引入狀態(tài)轉(zhuǎn)移信息，把無條件三因子模型改進(jìn)為條件定價(jià)模型，并用改造后的條件定價(jià)模型來解釋我國股市的橫截面收益，實(shí)證發(fā)現(xiàn)，在25個回歸模型中，狀態(tài)轉(zhuǎn)移信息的引入，使模型能完全解釋的回歸模型數(shù)目由1個大幅提高到了25個，而且該解釋力在本書樣本區(qū)間的兩個子區(qū)間中依然具有穩(wěn)健性，因此，在解釋橫截面收益時，狀態(tài)轉(zhuǎn)移的條件定價(jià)模型是一個優(yōu)于FF三因子模型的模型。
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